17 марта Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) и Комиссия по торговле товарными фьючерсами (CFTC) совместно выпустили разъяснительный документ на 68 страниц. Впервые в истории он устанавливает официальную классификацию криптоактивов в рамках федерального законодательства о ценных бумагах. Документ заменяет руководство, выпущенное сотрудниками SEC в 2019 году, и представляет собой наиболее полные федеральные разъяснения со времен доклада о децентрализованных организациях 2017 года.
Суть проста: американское правительство наконец объяснило криптоиндустрии, какие токены являются ценными бумагами, а какие нет — причем до того, как кого-либо привлекать к ответственности.
Главные тезисы:
- SEC и CFTC впервые официально разделили криптоактивы на пять категорий, три из которых прямо не являются ценными бумагами.
- Биткоин, эфир и еще 14 крупных токенов признаны цифровыми товарами, а не ценными бумагами.
- Токен может стать ценной бумагой, только если эмитент официально пообещал приложить управленческие усилия. Хайп в интернете и анонимные чаты не в счет.
- Этот статус не постоянен: выполнил обещания или закрыл проект — токен выходит из-под регулирования ценных бумаг.
- Майнинг, стекинг, обернутые токены и бесплатная раздача токенов не являются операциями с ценными бумагами.
- Исключение: централизованные платформы, которые гарантируют доходность или самостоятельно управляют активами клиентов, под защиту не подпадают.
- Документ открыт для обсуждения, полноценные нормативные акты еще впереди.
Ожидание завершилось
Глава SEC Пол Аткинс назвал этот документ поворотным моментом после долгих лет неопределенности.
«Новое толкование признает то, что прежняя администрация отказывалась признавать: большинство криптоактивов сами по себе не являются ценными бумагами», — заявил он, добавив, что именно в этом и состоит задача регуляторов — проводить четкие границы четкими формулировками.
Председатель CFTC Майкл Селиг высказался в том же духе.
«Слишком долго американские предприниматели и разработчики ждали понятных правил игры. Сегодня это ожидание закончилось», — сказал он.
Документ стал результатом разворота в пользу криптоиндустрии, который ускорился после прихода Дональда Трампа к власти в январе 2025 года. Трамп подписал указ о создании президентской рабочей группы по рынкам цифровых активов, которая в июле 2025 года призвала SEC и CFTC внести ясность в регулирование в рамках уже существующих полномочий. В ответ председатель Аткинс запустил проект «Крипто», который в январе 2026 года стал совместной инициативой двух ведомств. Выпущенный 17 марта документ — его первый официальный результат.
Классификация по пяти категориям
Документ делит криптоактивы на пять категорий:
- цифровые товары;
- цифровые предметы коллекционирования;
- цифровые инструменты;
- стейблкоины;
- цифровые ценные бумаги.
Первые три категории прямо признаются активами, которые нельзя относить к ценным бумагам.
Наибольшее значение для отрасли имеет категория цифровых товаров. SEC прямо перечисляет 16 активов, относящихся к ней: биткоин, Ethereum, токены сетей Solana, XRP, Cardano, Avalanche, Polkadot, Chainlink, а также Dogecoin и Shiba Inu. Их стоимость определяется работой программных протоколов и соотношением спроса и предложения — но не управленческими усилиями третьих лиц. К такому выводу пришла SEC.
Сопроводительные разъяснения CFTC подтверждают, что эти активы могут быть квалифицированы как товары в соответствии с Законом о товарных биржах. Тем самым фактически намечено разграничение полномочий между двумя ведомствами: CFTC будет регулировать рынки цифровых товаров, тогда как за SEC сохранится надзор над цифровыми ценными бумагами.
Как токен становится ценной бумагой
Наиболее новаторской частью документа стал подход к вопросу о том, как токен приобретает или утрачивает статус инвестиционного договора. Токен, не являющийся ценной бумагой, подпадает под это определение лишь при одновременном выполнении двух условий:
- эмитент прямо обещает предпринять существенные усилия, связанные с управлением проектом;
- а покупатели обоснованно рассчитывают получить от них прибыль.
При этом такие обещания должны быть сделаны до или в момент продажи через официальные каналы — официальные описания проекта, регуляторные документы или признанные коммуникационные площадки. Публикации влиятельных персон в интернете, анонимные чаты и размытые планы развития проекта в расчет не принимаются.
Это разграничение важно, поскольку криптовалютные рынки долгое время формировались именно под влиянием неофициальных сигналов. Рекомендации блогеров, анонимные группы в мессенджерах и туманные намеки на будущее развитие проекта регулярно двигали цены токенов — однако по новым правилам ничего из этого не считается обязывающим обещанием эмитента.
Статус инвестиционного договора не является постоянным. Токен выходит из-под этого определения, когда эмитент выполняет данные обещания или очевидным образом прекращает проект. После этого вторичный оборот токена перестает считаться операцией с ценными бумагами. Иными словами, регуляторный статус токена может меняться на протяжении его жизненного цикла — прежняя практика правоприменения такой возможности не предусматривала.
Майнинг, стекинг, обернутые токены и раздача токенов: все разрешено
Документ прямо указывает, что майнинг и стекинг в рамках протоколов не являются операциями с ценными бумагами. Это распространяется на самостоятельный стейкинг, стейкинг через кастодиана и ликвидный стейкинг. SEC квалифицирует все эти виды деятельности как технические и вспомогательные, а не как существенные управленческие усилия.
В праве ценных бумаг это разграничение принципиально. Существенные управленческие усилия — это самостоятельные деловые решения, от которых зависит успех предприятия, например выбор управляющим фондом направлений для вложения капитала инвесторов. Вспомогательные действия, напротив, выполняются по заранее установленным правилам без какого-либо усмотрения. SEC рассматривает стекинг и майнинг именно как последние: участники проверяют транзакции по правилам протокола и получают автоматически начисляемое вознаграждение — примерно так же, как банковский операционист проводит переводы по установленным процедурам.
Токены ликвидного стекинга рассматриваются как расписки на базовый актив и имеют тот же статус, что и он. Обернутые токены, обеспеченные базовым активом в соотношении один к одному, также не являются ценными бумагами. Бесплатная раздача токенов без каких-либо вложений со стороны получателей не удовлетворяет первому условию теста Хауи — вложению денежных средств.
Исключения для централизованных платформ
Тем не менее для централизованных платформ предусмотрен ряд существенных исключений. Кастодианы, гарантирующие доходность стейкинга, под защиту документа не подпадают: гарантированная доходность предполагает самостоятельные деловые решения, то есть именно те существенные управленческие усилия, которые влечет за собой статус ценной бумаги. Не подпадают под него и кастодианы, самостоятельно решающие, когда, в каком объеме и стоит ли вообще размещать активы клиентов в стейкинге. Помимо этого, кастодианам запрещено давать в долг, закладывать или повторно использовать хранящиеся у них активы в каких-либо целях.
Эти ограничения выглядят как прямой перечень практик, которые ряд крупных централизованных бирж предлагал в последние годы. Платформы, обещавшие фиксированную годовую доходность по стейкингу или использовавшие средства клиентов в собственных торговых операциях, под действие этих защитных норм не подпадают. Сигнал для централизованных платформ однозначен: транзитный стекинг допустим, но как только появляются гарантии или самостоятельное усмотрение — вы снова в зоне регулирования ценных бумаг.
Что дальше
Комиссия называет документ первым шагом к более четкой системе регулирования. Он открыт для общественного обсуждения, и SEC может уточнить или расширить свои позиции. На повестке остается принятие полноценных нормативных актов, обладающих большей юридической силой, чем разъяснительный документ.
Тем не менее направление движения очевидно. Эпоха регулирования через правоприменение уступила место регулированию через систему правил.
Хотите получить доступ к экспертным инсайдам? Подписывайтесь на наш телеграм-канал, получайте доступ торговым сигналам и новостям рынка, общайтесь с нашим аналитиком. Будьте на шаг впереди рынка каждый день!
